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2022年A股策略202201 L外部影响有限 ・完全不用担心Omicron对国内的影响，国内依然会维持清零策略 ・通胀越高+经济复苏离疫情前越近的国家，散点图里越往右上角的国家越 倾向于提前加息。新兴市场已经开始加息了，美国可能会在3、5月第一 次加息 ・静态的看加息预期是无意义的，预期是易变的。去年经历了再通胀、弱复 苏，再到现在的回常态的过程。这种回归常态的过程对A股有影响，但影响较小。过去两年，除了 2020年的3、4月全球机构大赎回，没有任 何一个月北向资金是流出A股的 .中国资产长期配置的逻辑是从目前的低配-＞标配，需要5-10年的过程，不太会变化。一两年内从短期来看, 中国资产有明显的估值和盈利上的优势。从主要指数EPS增速的一致预 期来看,22、23年中国香港恒生和中国大陆沪深300基本是13-14% , 而砌蹙体的复合增速9-10% .现在恒生和沪深300的估值分位是最健康的,海外很多发达国家的估值 分位更高。这也是中期大家买中国资产的核心原因，中国资产低估值、低 通胀，盈利周期和基本面上修是受政策支持的。而海外以美国为代表的资产是高通胀、紧货币去控制通胀、需求开始趋于冷却的组合。对比之下, 中国资产组合更有利于权益配置 .短期来看，人民币不是弱势货币。真正决定美元和人民币走势的不是中美 利差，而是基本面差距和出口优势。人民币从去年7月以来一直是最强 货币主要就是因为中国出口一直超预期，以及基本面相对预期的强化。所 以即使是在Taper的情况,A股的安全边际相抵也是比较高的 2、交易稳增长 .上半年应该还有1-2次的降息、空间,国家需要刺激信贷的意愿。现在短端利率的基准即七天逆回购利率已经从2.2%下降到了 2.1% ,后续可能会继续下降到2.0% ・ 融资底是去年四季度，盈利底是今年三季度：1月信贷数据超预期是行情加速的标志，信用在超预期修复,具体体现在（1）去年延期现在集中放 出来的住房相关按揭贷款、（2 ）支持制造业的技术改造投资（利率在优 惠入（3 ）支持基建相关的投资 .上半年就是信用推动的市场对需求端的预期改善，只降息只能表明态度,关键的是转成信用、EPS,这才是市场最关心的。中信对此持乐观态度 ・ 市场已经从前期的博弈转变成了共识。短期最直接的催化剂就是1-2月 的社融数据:由于2月工作日比较少,2月社融数据的绝对值不会很好看。 重点是看1月的社融数据，目前信贷的投放比较积极。中信预测1月的 信贷超过4.5万亿, l月的社融数据方面市场一致预期是5.2-53万亿,中信预测会超过6万亿 ・ 基建先行，地产接力： ■ 可以看到全口径基建财政资金增速领先于基建单月增速四个月。代表 性省份浙江、湖北已经开工了，其他省份到两会结束后基本也都会开工了。今年的稳增长政策是因地制宜、积少成多的过程，不会有很大 的规模。举例,浙江的投资方向是城轨和制造业的一些技术改造投资, 西部沿海地区很多都是一些资源比如电网、锂电上游相关的项目，发达地区是充电桩的配套建设,包括上海的老旧小区改造 ■ 地产相关的政策本质上是保完工（不能出现烂尾楼,会导致社会问题 和资源浪费），但不一定保兑付，所以有最大确定性的是建材、建筑以及相关服务。另一条主线是按揭跟上之后的后地产消费，比如家电（厨 电+小家电工家居装潢都在修复 ■ 这些都是之后2、3个月必须去交易的品种 .另夕卜，一些需求相关的政策也在边际放松，商务部也在密集出一些政策。比如免税政策、文娱消费的推进、港股互联网龙头，是最近值得关注的一 些品种。对于港股的互联网龙头短期来看虽然没有很明确的反弹的现象, 但相关联不会更差了 ,已经跌不动了 3、配置中游制造 ・国内政策修复上游供应链约束，海夕M共应链约束也在逐步缓解。把G20的国家按照所处的产业链和贸易的位置进行分类，可以分为消费型、生产 型和资源型 ■消费型就是贸易逆差,典型的就是印钱刺激消费；生产型是制造业产能主要的所在地，如中国、德国和日本；资源型的国家疫情控制的都 很差，确诊趋势基本没有周期性，如巴 西、墨西哥、力口拿大；资源型的这些国家只能依赖群体免疫,这个事 最近由口速发生 ■做个测算，按照过去四周的确诊和疫苗接种的趋势，从去年10月到今 年6月，全世界一半的人所在的国家在这9个月会完全群体免疫 （70% 1因此这会带来全球供应链的修复,尤其是长供应链的产业 .制造业上半年的逻辑很明确。（1）短期，毛利改善，PPI只要回复，上游 的盈利就会开始往中下游转移。（2 ）中期，最受益于供应链修复和群体 免疫的行业就是长供应链制造业，代表性就是汽车、消费电子、机械设备。 （3 ）长期，A股走了三年牛市,现在的估值分化最大-> ■ 稳增长的行业可以去交易，但不需要长期配置。就像去年大家都对钢 铁、煤炭、有色这类老周期行业有成见。大家不愿意去交易的原因是这些稳增长的行业是估值分位40%以下的行业，低估值的原因就是跑 不赢中国的GDP ■ 已经配置了的，估值分位80%以上、高共识的行业,如食品饮料、医药、汽车、电力设备新能源。决定这些行业的配置价值的是ROE ,大 家不认为这些行业安全边际很高的原因是他们的ROE不稳定，特别是 资本性支出非常激进的新能源行业。未来的情况都不明朗,现在还处于抢占市占率的阶段 ■ 今年上半年真正值得重点配置的是40-80%估值分位的中游制造业。 在中国这些制造业有高估值的原因是他们能跑赢GDP ,这需要他们成 为全球制造业的龙头，可以出口。短期内市场会担心这些制造业公司的订单回落,因为全球供应链在修复。中信不认可这个观点,产能都 在东亚,即使欧美国家的供应链修复,订单也不一定会回落。东亚在 全球市占率提高的核匕产业中，如果有中国龙头,是很有希望成为全球龙头的 ♦ 上游成本改善、供应链修复:汽车整车、锂电电芯、光伏设备 ♦ 高景气行业，短期股价贵了但跌回去了：智能驾驶、汽车零部件 ♦ 长期看成长类弹性更大的行业:半导体设备、功率半导体、军工 4、紧扣蓝筹风格 .蓝筹风格不是指传统的银行、保险和地产行业，而是指各个行业的龙头会领跑行业。腌定价权提升一定是机构在 行业内的选股使得行业个股的差异更大，而不是去年的赛道行情，行业之 间的差距更大。去年黑豆钱主导，去年上半年高交易量主要的增量来自于量化私募，导致了过去一年里有11个行业分别在各月领融,只有军工 这一个行业在两个月领跑过。今年发生了改变，长线占比提升。另夕卜房住不炒逐渐成为了共识-＞选择投资其他资产： ■银行理财：资管新规落地后（不能错配）银行理财和余额宝收益率趋势下行，银行理财低收益成为常态 ■公募基金产品：去年公募基金净值的回撤导致大家更愿意购买高收益率的“固收+”产品（70%债券，30%权益）,大家也不愿意接受2.5% 的银行理财。“固收+”产品的定价权在提高,现在主动权益产品每个 月常态卖1千亿,固收+产品卖2千亿。“固收+”权益配置的风格很 大程度上导致机构更多配置蓝筹，高确定性、低PE、高ROE的品种结论 ,未来1个半月-2个月，建议交易稳增长 ・ 今年上半年，建议重点配置中游制造行业 ・ 今年Q1,消费行业的重心会放在后地产消费。服务消费崛起得需要等到Q2Q3,前提是到时候有在毒株扩散之前有效发现的能力。届时机场、航 空、酒店、0TA、免税都可以去布局。现在布局的话,服务类消费里只需要关注做和免税相关的机会 ・ 降息之后流动性是不需要担心的重点是看信用的情况看见信用就做多。 结构上的共识已经明确有了， l月社融数据出来再选股布局就晚了,窗口可能就2个月
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