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一文说透可转债投资 随着投资经验的增加，越来越感觉到掌握多元化投资工具的重要性。职业投资人和业余投资人的区别就在于，业余的人只知道傻傻地买股票，而专业的人却懂得运用各种投资工具进行组合投资，在获取合理收益的同时，有效管控风险，平衡波动。而可转债就是一种非常不错的投资工具。可转债全称为可转换债券，是债券的一种，其持有者可以在某种情况下将可转债转换为债券发行公司的股票。目前国内有专门做可转债数据统计的网站“集思录”，在上面可以查到普通投资者所需的大部分数据。下面就来详细说说这个投资工具。 一、特性 从可转债的定义我们就可以发现，它是一种“债券+期权”的组合，兼具债性和股性。所谓债性，是说可转债有公司承诺的保底收益和票面利率，和债券是一样的。而股性则是因为可转债可转换为股票，所以正股的波动会影响到可转债价值的波动。如英科医疗转债，上市以来，随着正股价格一路水涨船高，到2021年初最高到了3618，涨幅达到30多倍。而随着正股的大幅下跌，8月20日的收盘价是1379元。可见股性强的可转债，波动起来也是非常厉害的。一般来说，面值高于130的可转债，股性更强；低于100元的可转债，债性更强。 二、概括 可转债的基本情况包括发行人、发行规模、到期日、票面利率、转股价、转股期、回售条件、强赎条款、风险因素等。一般来说，可转债的票面利率会非常低，大大低于银行存款，这算是投资者为看涨期权付出的代价。同时，因为可转债与正股波动高度相关，所以我们也必须对企业的经营情况有所了解，包括企业的产品、核心竞争力、管理层经营情况等。这一切都可以在可转债的招股说明书中找到。这里要额外说一句，不管是研究企业股票还是可转债，企业自己发布的报告和公告都是最有价值的。所以，从企业财务报告和各种公告中找信息是一个合格投资者的基本功课。接下来，我们再来详细说说可转债的一些关键内容。 三、关键条款 1、转股价值和溢价率。可转债的发行面值都是100，同时也会有一个固定的转股价格。转股价值就是投资者用面值100的可转债根据规定的转股价格兑换成正股的价值，具体公式是转股价值=100/转股价格*正股股价。而转股溢价率则是可转债价格相对与正股的昂贵程度。溢价率=（可转债价格/转股价值-1）*100%，溢价率越低，可转债的股性越强，溢价率越高，债性越强。 2、回售。回售就是指投资者将自己手中的可转债以特定的价格卖回给上市公司，上市公司无权拒绝此交易，是持有人的权利，发行人的义务。回售可以分为有条件回售，附加回售。一般公司设置的有条件回售条款是：本次可转债最后两个计息年度内，如果公司A股股票收盘价在任何连续30个交易日低于当期转股价格的70%时，本次可转债持有人有权将其持有的本次可转债全部或部分以面值加上当期应计利息回售给公司。附加回售的意思就是假如上市公司通过可转债募集的资金用途与募集说明书中承诺的情况发生重大变化，可转债持有人可以一次性回售的权力，比如蓝标转债就曾有这样的例子。对于投资者和企业来说，回售都是没有好处的，所以当发生回售情况的时候，企业往往会用一些办法来避免，这就会产生一定的套利空间。一些专业投资者就会抓住这个机会赚钱。这个先不去说它。这里要强调的是对于回售而言，最主要的风险是企业的信用风险。虽然目前我国还没有出现可转债违约的例子，但相信随着可转债越来越多，将来一定会有无力进行回售的企业出现。所以，只有企业现金流没有问题，有信用能力，回售条款才有意义。 3、赎回。可转债的赎回条款是发行公司为促使转债转股而设定的条款。赎回条款规定，在特定的赎回期内，如果公司股票的价格连续高于转股价一定的幅度，公司有权以一定的价格全部或部分赎回未转股的转债。赎回一般是到期赎回和强制赎回两种。一般公司的强赎条件是连续30个交易日中有15个交易日，正股收盘价在转股价*130%或120%以上。这里要特别提醒的是触发强赎后，投资者要么卖出可转债，要么转股，否则会面临损失。 4、下修转股价。下修转股价是可转债非常重要的一个条款，因为有这个条款，所以即便正股出现大幅下跌，投资者也可以获利，同时也大大减轻了企业的还债压力。可以说正是因为有了这个条款，我国可转债才能至今没有违约事件发生。但是下修是发行人的权利，而非义务。每次下修都是在摊薄原股东权益，所以有非常严格的限制：1、不能低于股东大会召开日前二十个交易日公司股票交易均价。2、不能低于股东大会召开日前一个交易日公司股票交易均价。3、少部分企业特别是大国企，会要求不能低于公司最新的每股净资产，因此，需要特别留意正股的市净率，如有此要求，市净率在1附近或者跌破1,则下修转股价无望。4、下修方案须经出席会议的股东所持表决权的三分之二以上通过方可实施。股东大会进行表决时，持有当本次发行可转债的股东还须回避。除了公司主动下修，还有因为分红、增发、送股、配股导致的自动下修。 四、风险 很多人认为可转债是一个有保底收入的投资品种，所以很容易忽略它的风险。这其实是不对的。任何投资都有风险，只有提前认识、管理风险，才能避免重大损失。 1、信用风险。所谓信用风险就是发行人无力还债的可能性，这是可转债最大的风险。市场上有时候会出现一些面值跌破100的可转债，很多都是因为出现了信用危机。比如2021年1月份，因为债券市场信用危机，市场出现大量跌破面值的可转债。亚药转债创出了66.6元的历史最低值。翻看企业财务数据，巨额亏损，近两年负债飙升，确实让人心惊。 2、经营风险。因为可转债的股性，所以转债价格与正股股价高度相关，所以企业的经营情况也对转债价格有非常大的影响。一般来说，面值在130元以上的可转债股性很强。 3、利率风险。因为可转债也是一种债券，所以也和债券市场一样受利率影响。一般而言，利率上行，债券价格会下跌，利率下行则会上涨。如果出现18年那种股债双杀的情况，投资者的损失就比较大了。 4、机会成本。这个是普通人容易忽视的一个风险。可转债本质上说是一种债券，是一种低息债券，相信没有几个人是为了那可怜的利息买入可转债的。如果买入后，价格长期横盘甚至下跌，又不能参与企业分红，那么就只能通过到期赎回来获利了。那收益率肯定跑不过货币基金。所以，可转债绝不是一个可以无脑买的投资品种。投资这必须要对正股基本面和估值都有所了解。 五、交易规则 目前可转债市场实行T+0交易，无涨跌幅限制，不支持隔夜委托。但在一些具体规则上，沪深两市是有区别的。1、竞价规则：沪市开盘竞价范围是前一日收盘价的70%～150%，深市首日竞价是70%～130%（其余时间集合竞价范围为最近成交价的上下10%区间内）。也就是说沪市可转债上市首日集合竞价最高150，而深市上市首日最高只能130。2、停牌、复牌规则：沪市首次涨跌幅达20%，停牌30分钟；首次涨跌幅达30%，停牌至14:57。停牌期间不接受委托，委托即为废单。14:57开始进入连续竞价阶段，收盘价为最后一笔交易前一分钟所有交易的成交量加权平均价。深市首次涨跌幅达20%，停牌30分钟；首次涨跌幅达30%，停牌至14:57。停牌期间接受委托（委托价范围为停牌价的90%～110%），也可以撤单，但不会立即成交。14:57时，先对停牌期间的委托进行一次复牌集合竞价（一瞬间），然后进入3分钟的收盘集合竞价阶段（此时委托价范围为复牌价的90%～110%）。集合竞价阶段凡是能成交的都以同一价格成交。所以，深市可转债首日能涨到的最高价位是：100*130%*110%*110%=157.3元。 六、估值 可转债的估值和股票类似，一般有绝对估值和相对估值两种。绝对估值的公式是可转债价格=纯债价值+期权价值=转股价值*（1+溢价率）。从这个估值公式中我们也可以看到可转债的价格与纯债价值、期权价值、转股价值和转股溢价率等要素有关。 1、纯债价值。就是去除可转债转股的可能性后，把它当做只能持有到期拿本息的债券时，你现在买入它需要花多少钱。如果我们按纯债价值买入可转债，那么即使正股一直表现很差，可转债一直下跌，最坏情况下我们也可以持有到期拿回本金和利息。而这个利息，是按同评级企业债的利息来算的，相当于我们投资了一只单纯的企业债。纯债价值就是可转债真正的保底价值。纯债价值的估算方式就是找一个发行人、规模、到期时间等都非常接近的企业债作为标准来计算。由于纯债价值有一定估算成分，所以并没有同一标准。目前很多机构都有提供可转债的纯债价值，大多数情况都是相近的，但也有例外。下面是各大机构提供的部分可转债纯债价值的估算，供参考。 2、期权价值。期权是一个非常复杂的投资品种。有专门论述可转债期权投资价值的公式，老实说，我是完全看不懂。普通投资者也没必要弄懂那么复杂的公式。只需要简单的将期权价值理解为可转债对应正股的波动价值就可以了。一般正股波动率越大，期权价值也就越高，如果可转债价格等于纯债价值，说明市场认为该可转债的期权价值为0。另外集思录等网站上也有算好的期权价值，不过是要花钱买的。 3、可转债价格=转股价值*（1+溢价率）。这个公式相对简单，在转股价值相对不变的情况下，唯一的变量就是市场给多少溢价率。数据也非常好查，雪球上就有。采用这种估值方式一是确定合理正股价值进而计算出合理的转股价值。二是确定合理溢价率。个人建议130元以下的可转债溢价率不要超过20%，130以上的不要给予溢价率。足够保守或许会让你失去很多机会，但也会让你避免很多损失。 4、相对估值。这个比较适用于新债。具体方法是先计算出新债的转股价值，然后再寻找相同行业、发行条款相近的可转债，根据相近可转债的溢价率，来确定新债的溢价率，最终确定新债的合理价格。举例说明：某可转债A,消费品行业，AAA评圾，价格130，转股价值121.5，溢价率7%。那么相近新债B，转股价值115元，给予相同溢价率，对应价格就是 123。 七、适合普通人的投资策略 可转债的投资策略有很多，比如折价买入，回售、赎回、下修等发生时的套利等。但是，这些策略一是需要投资人对可转债这个品种有非常深的研究，二是需要花大量时间精力去寻找机会。个人认为对于普通投资者而言，性价比最高的投资策略有这么几个： 1、打新。这个是适合所有人的套利策略。由于打新债不需要市值，可以说是无风险套利，唯一需要的就是坚持。对于完全无脑打新的投资者，最好的策略就是无脑申购，开盘上午就卖。有统计2017-2020，坚持这一策略的，一个账户平均一年的打新债收益在2000多元。当然，转债行情有好有坏。2018年打新债就是亏损的。如果要提高收益，就要做适当的精选。一般来说，1、转股价值高于95，2、评级高（比如AAA），3、转股价值虽然低但正股表现好的可转债，破发概率较小。 2、双低策略。这是一个网红策略。所谓双低就是低面值、低溢价率的可转债。这个策略就是利用了可转债下有保底上不封顶的优势。低面值，有纯债价值托底；低溢价，确保转债能跟上正股涨幅。但是这个策略有两个要点：一是要特别关注信用风险。市场不是傻子，如果一个转债面值很低，甚至跌破100，一般都是有信用风险。二是要组合投资，买上一堆这样的转债，也就是俗话所说的摊大饼。这个策略在特殊时期运用可以取得非常好的效果。比如今年年初的债市危机中，有不少人运用这个策略，取得了很好的收益。 3、正股替代策略。就是你持有或非常看好正股，转债的溢价率也比较低，那么就可以用可转债替代正股买入持有。这样相对于直接买入正股，等于多上了个保险。如果正股大幅下跌，转债有保底，一般跌得比较少；如果正股大幅上涨，转债价格也能跟上涨幅。但是注意的是，这个必须在你看好正股的前提下才行。
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